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　　世界黄金协会美洲区CEO兼全球研究负责人Juan Carlos Artigas、美洲区研究主管Taylor Burnette、亚太区（除印度）研究负责人兼中国区行业拓展副总监Ray Jia周四联合刊文，就黄金表现是否已发生结构性转变的问题进行了深入探讨，全文分析如下。

　　金价波动率上升及其背后的关键驱动因素

　　2026年金价波动率有所上升（图1），突破了其常规水平的上限，攀升至自1971年以来历史表现的前20%区间。导致金价如此剧烈波动的驱动因素，在世界黄金协会1月、2月和3月的《黄金市场评论》中进行了分析，具体包括：

美联储降息预期降温，以及多重因素推动下债券收益率上行——包括1月下旬宣布提名凯文·沃什为美联储主席，以及2月下旬中东冲突引发的通胀担忧升温；

美元走强，扭转了此前连续三个月的下行趋势；

在金价最后一轮加速上涨之后，投资者对黄金期货、期权及黄金ETF多仓位进行平仓——此前金价在短短三天内从5，000美元/盎司迅速攀升至5，500美元/盎司，投资者的看多仓位相对拥挤，超买引发了超卖；

当金价向下突破关键关口时，止损盘触发也放大了金价的波动。

　　尽管金价数次反弹，但持续的地缘政治风险与市场承压时期上升的流动性需求，对黄金波动率造成了额外影响，尤其是在中东冲突影响迪拜等重要交易和需求枢纽的背景下。

　　值得注意的是，2026年经历波动率上升的资产类别并非只有黄金（图2）。3月，股票和债券的波动性也大幅上升，而类似情况历史上也曾发生过。例如，在全球金融危机（GFC）期间，鉴于黄金具备良好的流动性且此前表现强劲，投资者曾抛售黄金以满足其他保证金要求或流动性需求。在新冠疫情冲击全球金融市场时，也出现了类似的操作。在上述大多数情形下，黄金整体表现良好，帮助投资者积累了“应急资金来源”。而在流动性危机结束后，黄金也提供了强劲的回报。这正是塑造黄金在投资组合中战略地位的关键优势之一：即在市场承压时期充当流动性来源。

　　黄金高波动率会否回落？

　　分析表明，黄金波动性具有均值回归特性（图3）。如图1所示，在大多数时间里，黄金的年化波动率介于10%至18%之间。历史数据表明，金价波动性的“半衰期”（即一次波动性冲击事件的影响减半所需的时间）约为1.6个月，与股票相似。这意味着：尽管黄金波动性可能飙升至多年未见的水平，但从历史上看，其往往会回归至长期均值水平。

　　抛售是否影响了黄金市场流动性？

　　在近期的市场抛售期间，黄金交易活动显著激增，突显了其在市场承压时期的深厚流动性（图4）。在1月最后一周的金价回调期间，全球黄金市场日均交易量达到9，650亿美元（合5，805吨/日），创下历史最高纪录。主要由LBMA成员驱动的场外交易（OTC）活动日均交易额为3，950亿美元/天，较前一周增长41%。主要交易所的黄金衍生品交易量跃升45%至5，200亿美元/日，COMEX和上海期货交易所（SHFE）领涨且增幅强劲；黄金ETF交易量较前一周飙升137%，达到490亿美元/日。

　　3月也出现了类似的模式。随着金价回调，黄金日均交易量升至5，250亿美元，环比增长11%，较2025年的均值3，610亿美元/日高出46%，其中LBMA场外交易和COMEX交易活动尤为强劲。这一表现与2020年3月新冠疫情冲击全球市场并引发抛售时的情况相似，当时全球黄金交易量飙升，进一步强化了黄金在大范围金融压力时期提供深厚流动性的作用。

　　与此同时，日内买卖价差可更直观地反映市场深度。近几个月，黄金遭遇了几次偶发性冲击，但一个显著特征是价差扩大的持续时间非常短暂（图5）